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资本市场及其效率对公司治理的影响(经营管理

来源:未知 发布时间:2019-12-10 18:54 浏览次数:

  资本市场对公司治理的贡献主要有以下几方面:(1)资本市场的股价机制,方便出资者了解公司经营信息,降低了监控的信息成本;(2)以资本市场为基础的接管,能够及时发现公司经理管理效率低,并以更好的经理来取代之;(3)管理者的期权报酬合同是公司治理向经营者提供的一种激励机制,使之按所有者利益选择行动。但是,上述作用的发挥均需建立在有效的资本市场基础之上,是以资本市场定价的有效性为前提的,缺乏效率的资本市场对公司治理的作用将是残缺不全的。

  在信息有效率的市场里,价格在任何时候都是证券投资价值的最佳评估。公司股票的市场价格提供了公司管理效率的信息,对公司经理决策的预期反映在股票价格上,出资者观察股价获得公司经营的信息,降低了出资者获取公司经营信息、评价经理人员经营业绩的成本。资本市场降低了出资者对公司经理的监督成本,经理市场对经理的评价也往往参照资本市场上公司股票的表现。

  尽管对现实市场是否达到有效市场众说纷纭,但无庸置疑的是资本市场的价格提供了投资者对公司的评价,而这一评价对公司治理来说是极为重要的。一是公司经理人员相对投资者而言拥有更多的企业经营现状及前景的信息,投资者要想得到这些信息需要支付高昂的信息成本,也就很难对公司的经营进行监督。资本市场的价格发现机制降低了投资者的信息成本,投资者只要观察股价就可得到市场参与者对公司经营前景与企业家才能的估价,从而降低了投资者对公司经理的监督成本。二是资本市场股价机制给公司经理人员以压力,使经理努力工作用良好的经营业绩来维持股票价格。

  股价通过两条途径实现,一是几乎所有国家的法律都要求股份公司必须向资本市场出资人公布有关信息。信息披露制度保证信息公开的及时、准确和完备,而公司从长期融资的角度考虑,权衡长期利益与眼前利益,也不愿以虚假信息来欺骗投资者。公司公开信息,促进信息的传播,使信息尽快地融入价格中。二是市场主体进行信息收集和处理工作。投资者的投资回报与投资者获得的信息量与准确度高度正相关,投资者出于自身的利益考虑,会监督公司提供信息,收集有关信息,对每只证券做出评估都要花费一些固定成本,每个投资者都进行同样的活动无疑是一种社会资源的浪费,由资本市场上的中介机构来完成上述工作,还有掌握着巨额资产的机构投资者,他们有能力投入大量人力、物力用于有关信息的挖掘和处理,从而大大增强了信息效率,节约了信息成本。

  (1)如果信息披露制度得不到有效的遵守,价格中的信息含量不够,甚至反映的是虚假信息;(2)现实中的任何一个市场上获取信息都是要支付成本的,市场上信息传播的速度和广度并不象有效市场所设想的那样,获取真实准确信息的成本高昂;(3)如果市场操纵行为猖獗,就使投资者行为畸变,投资者预期到机构做庄的能力,最优策略就是跟庄,也就没有积极性去关心公司的经营管理和财务状况。

  即使有效市场的股票价格正确反映了公司经营状况及财务状况,但当企业经营管理不善使股价持续下跌,很少有公司经理因此而辞职。在资本市场对公司业绩及企业家才能正确定价的基础上,还应有一种主动力量根据资本市场的评价结果,介入公司经营和控制,任免企业家直至改组公司。接管的威胁可能代替股东对管理者的监控,这是来自新的所有者的“背后鞭策”,而且在其他公司治理的机制不起作用的情况下,接管仍能发挥作用。接管被认为是防止经理损害股东利益的最后一道防线。当经理的行动偏离所有者目标时,股价下跌,公司面临被接管的危险,而接管往往伴随着经理人员的更迭,一般来说,经理都会预见到这种结果,从而促使他们追求所有者的目标。接管向小股东提供了一种保护,股东在某一企业中所占股份很小,则不足以对经理实行有效的监督,但由于股份可以自由买卖,当小股东对公司经营不满,对公司未来预期持悲观态度而抛售手中的股票时,导致企业的股票价格下跌,有能力的企业家或其他公司买进足够多的股份,就会接管该企业,赶走在任经理。接管保证了公司管理者之间的有效竞争,对经营者形成压力。

  敌意接管在公司治理中发挥作用主要有两个途径:一是如果乙公司因管理效率低而使股价处于较低水平,公司价值为V,甲公司的管理者比乙公司的管理者更有效率,甲公司将购买乙公司股票达到控股地位,改组乙公司高层领导层。如果甲公司以价格V收购公司,乙公司的管理效率将被提高到甲公司的水平,公司价值可提高m,达到V+m,甲公司就可以获得改进公司经营管理的全部收益m。二是接管者入主后更换管理人员,使原有的管理人员在公司中积累起来的专门运用于该公司的知识、经验等人力资本贬值,甚至化为乌有,企业家人力资本的贬值,意味着企业家未来收入流量的减少。因此,敌意接管具有强烈的溢出效应,外部接管的潜在威胁迫使公司经营者为股东的利益勤勉工作,改善公司经营管理,以避免敌意接管的发生。80年代后兴起的杠杆收购,更是依托资本市场,通过举债进行收购。一般而言,收购者自己投入的资本约占收购资金的10%,通过垃圾债券筹资约占收购资金的30%,银行约占收购资金的60%。

  在机构投资者占居主要的,至少是相当重要的地位后,由于机构投资者掌握着上市公司相当大份额的股票,从而有能力影响公司决策,这样,在敌意接管之外,产生了一种较为温和的接管方式——积极股东行动。股票具有收益性和参与性的特征,大部分投资者购买股票的目的是让渡资金的控制、使用权给企业家,以期取得比投资者自行进行经营更高的收益,或是为获取价差收益,而不是参与公司经营,这样的股东称为消极股东;通过参与公司决策,对公司进行改革和重整,以期取得更高收益的投资者称为积极股东。理性投资者只有当预期收益超过预期成本时,才会有积极性成为积极股东。个人股东受财力所限,一般在公司中所占份额较小,没有足够的激励去监督企业家,而机构投资者规模巨大,其监督成本与收益的不对称程度较个人投资者小,即使被免费搭车,也是得大于失。又由于机构投资者作为整体持股量占整个资本市场的一半以上,无法像一般个人投资者那样方便地卖出所持股份,只能利用其大股东的身份介入公司管理,加强对企业家的监督和约束。

  股票价格是不是真实反映了公司的经营状况和财务状况,如果因为操纵与炒作使得股票价格高于其本身的价值,外部接管就很难发生。此外,如果资本市场缺乏内部效率,即交易成本过高,高昂的搜寻费用和谈判费用可能阻滞证券的流动,会阻碍了退出机制发挥作用,用脚投票也难以实现,接管就难以实现。

  股东希望经营者采取行动之虑行动的预期收益是否超过预期成本,如从事哪个项目或放弃哪个项目,但是经营者考虑的是采取这一行动能给他个人带来的收益和成本比较。那么把经营者的福利和股东财富相联系的报酬合同会协调经营者私人收益及股东的收益与成本。报酬合同可通过多种机制提供激励,如以业绩为基础的奖金和工资调整,股票期权报酬合同等等。

  股东以股票价格为基础设计管理者的报酬合同,付给管理人员部分现金和公司的股票买入期权,如果公司经营业绩好,则股票价格上升,管理人员行使期权合同就可获得丰厚收入,反之,管理不善使公司股票市场表现不佳,则管理人员只有微薄的薪金收入。根据美国纽约薪酬顾问波尔·默伊对美国200家最大公司的调查,这些公司CEO的报酬的构成为:工资21%、短期激励27%、长期激励16%和以股票为基础的酬劳36%,股票期权报酬合同在管理人员的报酬中占有重要的地位。

  如果资本市场效率不高,股票价格不能准确地反映公司价值,那么,股票期权报酬合同也就失去赖以生存的基础,股票期权也就不能实现把经营者的福利和股东财富相联系的目的。此外,拥有内部信息优势的公司管理者可能采取机会主义行为,利用公司尚未披露的可能影响股票价格的信息,机动地行使期权;采取短期行为,使股价提高获得期权收益。●